今天我们研究的是玻璃盖板这条赛道，玻璃盖板应用领域是比较多元化的，有手机、平板电脑、笔记本电脑、可穿戴设备、车载设备。从大的赛道来看玻璃盖板是手机产业链当中的外观部件，单从玻璃盖板细分产业情况来看，玻璃盖板制造与加工属于产业链的中游，上游供应链由玻璃基板、油墨、镀膜材料、贴合材料、其他材料构成，下游就是其应用领域的各家终端厂商。该赛道主要参与者是国内玩家，其中具有代表性的有蓝思科技、星星科技、合力泰、欧菲光等，其中蓝思科技市占率35%处在绝对领先地位，也是本案重点研究案例。

 

　　二、蓝思科技简介

 

　　1、背景及股价表现：蓝思科技，成立于2003年，2015年3月在深交所创业板挂牌上市。控股股东和实控人为周群飞、郑俊龙夫妇，合计持有70.5%的股份。前十大股东中不乏知名机构，主要有南方基金、社保基金以及基本养老保险基金。自2019年初以来，其前复权从5.76元左右低位一路上扬，期间受卫生事件影响经历了一次短暂回调，此后迅速回升并突破前期高点，一度高达39.54元，累计涨幅586%。但是，作为苹果的主力供应商之一，10月14日苹果多款新机发布，其却反响平平。目前，相对前期高点反而下跌了11.5%。

 

　　主营业务构成：从收入结构来看，2019年，其70.41%的收入来自于手机防护玻璃，12.54%的收入来自于平板电脑防护玻璃，15.92%的收入来自于新材料及金属业务，以及1.13%的其他业务。

 

　　业绩情况：2017年至2020年三季报，其营业收入分别为237.03亿元、277.17亿元、302.58亿元、260.83亿元；净利润分别为20.23亿元、6.01亿元、24.29亿元、34.77亿元；经营活动现金流净额分别为41.68亿元、48.73亿元、72.51亿元、42.5亿元；毛利率分别为27.96%、22.63%、25.21%、28.53%；净利率分别为8.54%、2.17%、8.03%、13.33%。

 

　　从业绩增速来看，近三年营业收入年复合增速为25.7%，净利润年复合增速为26.33%，2020年三季度营业收入同比增速为26.6%，净利润同比增速为211.57%。

 

　　需要注意的是，2018年其毛利率、净利率大幅度下滑，主要由于其产能仍在爬坡期，短期开工率不足，导致毛利率下降。此后，随着产能利用率提升，规模效应开始显现，摊薄了固定成本，毛利率和净利率也逐步提升。

 

　　同时，2020年三季度，其净利润大幅增长，主要由于本案深度参与了iPhone12系列超瓷晶面板的研发与加工，单位价值量有较大幅度提升。加之，其产能利用率持续提升，导致其毛利率较上年同期增加了4.96%。

 

　　玻璃盖板发展空间及趋势

 

　　空间：玻璃盖板分为前盖板和后盖板，前盖板比较简单几乎与智能手机出货量一致，2019年智能手机出货量13.71部，2020年下半年随着5G手机换机潮加速推进，我预计未来3-5年手机出货量会上升到14.8亿部，前盖板出货量同为14.8亿片。后盖板情况稍微复杂一些，各品牌厂商和机型选择的材料不一样，由塑料、陶瓷、金属、玻璃等，综合性价比以及未来对无线充电的需求，主流趋势的依然是玻璃。目前最新调研数据，渗透率56%，并且随着工艺成熟，成本逐渐降低渗透率还会进一步提升，我乐观假设渗透率提升至75%随后保持不变。综上：未来十年玻璃背板出货量将从7.68亿片增长到11.25亿片，年复合增速为3.8%。根据公开资料以及产业调研交叉验证目前玻璃盖板（前板、后板）均价为43元，据此计算2020年玻璃盖板整体市场规模约为565.69亿元，到2029年将增长至1124.02亿元的规模，年复合增速为7.11%。

 

　　2、发展趋势：目前市面主流玻璃盖板产品2D、2.5D、3D，目前旗舰机型已经开始使用3D玻璃了，未来3D玻璃渗透率有望加速提升，2D、2.5D向3D玻璃升级趋势确定性较高。其背后的原因是一方面，3D玻璃外观新颖，有助于智能手机实现更高的屏占比，符合当前“全面屏”的设计潮流，同时3D玻璃弯曲的设计可以带来出色的触控和握持手感，用户体验更佳；

 

　　行业竞争格局

 

　　从市场竞争格局上来看，玻璃盖板市场竞争格局较为集中，CR3为57%。其中，本案为该领域龙头，市占率为35%。未来市占率是否有进一步提升空间，我们从技术壁垒、规模效应、客户结构三个维度分析。

 

　　技术壁垒：从工艺流程角度来看，与2D和2.5D玻璃相比，3D玻璃生产工艺主要技术难点在于增加了热弯工艺，即将玻璃加热到特定温度（800℃左右）软化成型，在热压和冷却过程中对温度的精准控制难度较大。在3D渗透率急速提升的趋势下，技术壁垒可以在一定程度上构成企业护城河，让其它玩家短期难以进入。

 

　　规模效应：防护玻璃制造行业，具有明显的重资产属性，资本开支巨大，具有明显的资金、规模壁垒。厂商的产能规模越大，向上游原材料和设备企业的议价能力就越强，可以降低采购成本。同时，生产成本也随之降低，实现规模化效益，从而提高产品的毛利水平。

 

　　客户结构：客户包括苹果、华为、小米、OPPO等主流手机厂商以及特斯拉等新能源汽车厂商；2017年至2019年，其前五大客户的销售收入占营业收入比例分别为76.07%、75.04%、74.67%，集中度较高；客户质量优质。虽然从投资角度看客户集中度高一旦被替换对业绩影响非常大，有一定的风险，但是由于蓝思深耕行业很多年，下游客户深度绑定，并且产能、工艺优势明显，短期客户更换供应商的概率非常小。

 

　　小结：由于篇幅限制，本篇报告只从所属赛道、蓝思科技简介、行业空间及发展趋势、行业竞争格局四个维度分析，下篇我将从行业供需关系、行业核心驱动力、蓝思科技护城河、蓝思科技财务分析、蓝思科技估值分析等角度继续分享，以及最后做个竞争对手的整体对比。