10月8日，工业富联在A股交易整整四个月的档口，其股价首次跌破13.77元的发行价，截至14点25分，工业富联一度跌至13.75元，市值回落至2710亿元，较高点（5193亿元）缩水超过47%，市值蒸发2480亿元。

　　破发的独角兽净利率仅3.42%

 

　　其实，工业富联从上市伊始便饱受估值过高的争议。

 

　　作为全球最大电子代工企业鸿海精密集团旗下的子公司，披着工业互联网外衣、甚至将工业互联网嵌入公司名称的工业富联，究竟算是一家科技公司还是一家代工厂？

 

　　这不仅关系到工业富联的名称、宣传，更关系到需要投资者用真金白银撑起来的未来预期。

 

　　8月13日，工业富联披露上市后首份财报。财报数据显示，工业富联2018年上半年营收1589.9亿元，同比增长16.29%，实现净利润54.4亿元，同比增长2.24%。

 

　　1589.9亿元的营收让工业富联稳坐同行业公司营收规模之首，但3.4%的净利率却显得薄如蝉翼。在同花顺电子制造行业分类统计的58家上市公司中，工业富联排名第36，处于中游偏后的位置。

　　掩盖在上半年业绩之下的，则是工业富联第二季度13%的营收增速和0.36%的净利润增速。

 

　　而往前追溯，工业富联的业绩也并不如人意，呈现持续下滑的状态。该公司2015年至2017年的净利润率分别为5.26%、5.27%和4.48%。同期综合毛利率分别为10.50%、10.65%和10.14%。不断走低的毛利率和净利率，当然和制造主业属性不无关系。

 

　　显然，成立仅三年的工业富联还没来得及搭上工业互联网的快车，就几乎陷入利润增长停滞的泥潭。这样的表现当然是不符合投资者对工业互联网独角兽的预期的。

 

　　这样低效的增长率，对于一家自称“工业互联网”概念的上市公司来说，无论如何也是说不过去的。低到尘埃的毛利率也恰恰说明了这家公司本质上还是那个代工厂，尽管154页的半年报只字未提代工业务，甚至都没有提苹果，只是闪烁其词的说：某美国知名品牌手机高精密金属机构件（不过在招股书里还是说了实话的，把代工的厂家罗列出来：Amazon、Apple、ARRIS、Cisco、Dell、HPE、华为、联想、NetApp、Nokia、nVidia等）。

 

　　尴尬的护城河

 

　　工业富联承载着富士康集团创始人郭台铭的工业互联网梦想，这是很多人看好工业富联的理由。

 

　　如果鸿海精密、富士康真的能如愿转型工业互联网平台，那么工业富联将成为直接受益的上市公司。

 

　　而在成功转型之前，工业富联也依旧是A股制造业的龙头企业。

 

　　据同花顺电子制造行业分类统计，工业富联2018年上半年的营收规模比同行业第2名~第20名的同时期营收之和还要大。

　　同花顺电子制造行业分类A股上市公司营收前10

 

　　在制造业，更大的营收规模意味着更高的市场地位、面对上下游厂商更强的议价能力以及更好的成本控制能力。工业富联是其中的代表，这是工业富联最强大的护城河。

 

　　在2018年半年度报告中，工业富联也将丰富的客户资源及长期稳定的战略合作关系列为“报告期内核心竞争力分析”第一条。

 

　　奥维云网高级研究经理张金阳对36氪分析称，“从供应链管理的角度来看，大客户为了保证品质与供应的稳定本身就不会轻易更换代工厂，一般的做法是首先建立稳定的代工厂后，开始扶植第二甚至第三家代工厂以降低风险提高议价权。”

 

　　而在电子制造业普遍采用的Buy and Sell模式（客户在采购部分原材料后由其销售给公司，由公司进行加工制造后再向客户销售产成品）下，工业富联这样的巨型代工厂的地位只会越来越稳固。

 

　　张金阳称，“小的代工厂根本没有那么大的现金流去接大客户的单子，所以现在代工厂也开始越来越集中。”

 

　　但对于工业富联来说，这样的护城河却也是制约其估值的关键因素。

 

　　一方面，在成为工业互联网平台之前，工业富联仍需要大量的员工来支撑起庞大的生产流水线，据工业富联在招股书中的披露，截至2017年底，工业富联共有26.9万名员工，其中75.57%为生产制造人员，是典型的劳动密集型企业。

 

　　和工业富联形态最相似的，是作为母公司的鸿海精密和兄弟公司富智康，但是工业富联的市销率（适用于更看重营收规模的企业）却达到鸿海精密的3.3倍左右，是富智康的11.1倍左右，估值明显偏高。

 

　　数量庞大的员工可以让工业富联在代工市场上占据一席之地，却没办法让工业富联的股价腾飞。
 

　　来源：工业富联招股书

 

　　另一方面，工业富联的营收有很大一部分来自海外客户和海外市场。

 

　　在半年度报告中，工业富联再次提示了客户集中度较高和境外经营两大风险。工业富联称：“国际关系紧张、战争、贸易制裁等无法预知的因素或其他不可抗力情形，可能对公司境外业务的正常开展和持续发展带来潜在不利影响。”

 

　　今年6月，工业富联曾就这一问题在互动平台上回应称，“公司是一家全球布局的企业，已在全球六大洲、多个国家建厂，凭借成本优势和完善的产业链布局，有充分应对贸易战的能力和对策。”

 

　　工业互联网何时开启转型之路？

 

　　今年苹果新品有一款史上最贵iPhone，价格高达12000元之多，并且销量也不错。在苹果公司CEO库克偷着乐的时候，苹果的代工厂—富士康也在悄悄地数钱。不过，资本市场却不大买账，富士康在A股上市公司——工业富联的股价在上市冲高后一路走低，上市仅仅四个月后就跌破发行价13.77元。

 

　　来自香港投行的观点认为，“工业富联大股东鸿海精密的市盈率仅为10倍左右，因此前者在A股可能面临一定的抛售压力。同时，该公司的买入机会应该是其市盈率下滑至15倍左右。截至9月25日，该公司动态市盈率为26.1倍，静态市盈率为17.91倍。而从预测其2018年每股收益为0.88元来测算，13.2元/股附近才是合理的入场点。”

 

　　从大热到大冷，市场为何对顶着独角兽光环的工业富联态度发生如此大转变呢？

 

　　对于A股投资者而言，提到工业互联网，几乎机会想到工业富联，可以说工业互联网是工业富联提振股价所能找到的最好的故事范本，但想要把这个故事讲好却没那么容易。

 

　　在工业富联公布2018中期业绩后，中金公司、群益证券、平安证券、华金证券均给出增持评级，在报告中提及最多的正是“工业互联网”。

 

　　从半年度报告来看，工业富联的工业互联网才刚起步，远没有到能拉动公司营收或利润增长的程度。

 

　　从公司目前经营业绩来看，转型之路非常艰辛并且充满不确定性，是否能够脱离产业链最低端打工仔的地位，实现真正宣称的工业互联网的高端产业，还需拭目以待。

 

　　每日经济新闻综合36氪、市场公开信息等